10年前，有著(zhù)商業(yè)“塞上明珠”之稱(chēng)的新華百貨收購夏進(jìn)乳業(yè)公司，在經(jīng)過(guò)初期的虧損后，從2007年開(kāi)始，乳業(yè)資產(chǎn)盈利屢創(chuàng )新高。10年之后，新華百貨以3億元的低價(jià)出售乳業(yè)資產(chǎn)。有投資者舉例稱(chēng)，盈利僅為前者六成的上市乳企，總市值在28億元以上，新華百貨乳業(yè)資產(chǎn)“賣(mài)了個(gè)白菜價(jià)”。

　　此外，受讓方上達乳業(yè)投資僅是一個(gè)“殼公司”，且與新華百貨的子公司物美商業(yè)存在資本聯(lián)系，在一系列眼花繚亂的資產(chǎn)購置轉讓的背后，新華百貨涉嫌利益輸送。

　　新京報記者 白金坤 北京報道

　　乳業(yè)盈利創(chuàng )新高時(shí)被賣(mài)

　　新華百貨由寧夏最大的國有商業(yè)企業(yè)——銀川市新華百貨商店改制而來(lái)，于1997年上市，是寧夏第一家商業(yè)上市公司。

　　4月30日，新華百貨公告稱(chēng)，擬將持有的全部寧夏寰美乳業(yè)發(fā)展有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“寰美乳業(yè)”)45%的股權轉讓給上達乳業(yè)投資(香港)有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“上達乳業(yè)投資”)，交易價(jià)格為3億元人民幣。

　　公告一出，眾多投資者大為不解。隨著(zhù)國內乳業(yè)的政策扶持力度加大，乳業(yè)資產(chǎn)是最近兩年資本市場(chǎng)中的“緊俏貨”，新華百貨旗下乳業(yè)資產(chǎn)連年利潤創(chuàng )新高，為何要在此時(shí)出售該資產(chǎn)?

　　2002年4月，主營(yíng)為百貨零售的新華百貨以3500萬(wàn)元，收購了寧夏吳忠乳制品工業(yè)公司持有的寧夏夏進(jìn)乳品飲料有限公司60%股權。此后，新華百貨又以自有資金5000萬(wàn)元，對夏進(jìn)乳業(yè)增資擴股，增資擴股后新華百貨占其70.81%的股權。

　　據知情人士介紹，新華百貨初入股夏進(jìn)乳業(yè)時(shí)只有投資而沒(méi)有管理，當時(shí)夏進(jìn)乳業(yè)受到蒙牛和伊利的擠壓，該乳業(yè)資產(chǎn)一開(kāi)始沒(méi)有給公司帶來(lái)多少利潤。公開(kāi)信息顯示，夏進(jìn)乳業(yè)在2003年實(shí)現近968.18萬(wàn)元的盈利后，此后2004、2005年連續虧損，虧損額分別為1318.72萬(wàn)、3488萬(wàn)元(2005年計提1500萬(wàn)壞賬準備，實(shí)際虧損額1988萬(wàn)元)。

　　直到2006年，新華百貨對夏進(jìn)乳業(yè)加強管理，當年實(shí)現凈利潤54.20萬(wàn)元。隨后夏進(jìn)乳業(yè)盈利提升， 在2007年實(shí)現利潤318.95萬(wàn)元。

　　2007年3月，新華百貨聯(lián)手控股股東物美控股集團有限公司，與永峰管理有限公司(歐洲瑞寰基金全資子公司)共同成立寰美乳業(yè)。注冊資本3700萬(wàn)美元。新華百貨占45%，歐洲瑞寰基金占49%，物美控股占6%。隨后，新華百貨與寰美乳業(yè)簽署協(xié)議，轉讓所持夏進(jìn)乳業(yè)公司70.81%股權的協(xié)議。

　　2008年至2013年，寰美乳業(yè)利潤分別為2077萬(wàn)元、1893萬(wàn)元、2248萬(wàn)元、2577萬(wàn)元、4192萬(wàn)元、6071萬(wàn)元。

　　令眾多投資者頗為困惑的是，為何新華百貨沒(méi)有在寰美乳業(yè)虧損的時(shí)候選擇賣(mài)出，而是在業(yè)績(jì)節節高升的時(shí)候，選擇了賣(mài)出。

　　新華百貨公告和投資者互動(dòng)平臺給出的解釋是，出售寰美股權“有利于公司集中資源全力發(fā)展商業(yè)主業(yè)，確保公司的長(cháng)遠發(fā)展”。

　　乳業(yè)資產(chǎn)被指低估

　　寰美乳業(yè)作為平臺控股型公司，旗下?lián)碛幸患铱毓晒竞蛢杉胰Y子公司，控股子公司寧夏夏進(jìn)乳業(yè)集團股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)夏進(jìn)乳業(yè)公司)是其運營(yíng)主體。

　　因此，寰美乳業(yè)的主要利潤來(lái)自于夏進(jìn)乳業(yè)公司。據乳業(yè)專(zhuān)家介紹，夏進(jìn)乳業(yè)的產(chǎn)品主要是液態(tài)奶為主，在2004年銷(xiāo)量雄居西北之冠,全國排名第六。寧夏沒(méi)有品牌可以撼動(dòng)其原奶地位。

　　一位投資者告訴新京報記者，“如果把寰美乳業(yè)與同規模同類(lèi)型的上市公司相比，簡(jiǎn)直是賣(mài)了個(gè)白菜價(jià)。”

　　例如，目前上市公司皇氏乳業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)也是以液態(tài)奶為主。目前皇氏乳業(yè)的股價(jià)是13.38元，總股本是2.14億，總市值為28.6億。2013年，皇氏乳業(yè)實(shí)現營(yíng)業(yè)總收入9.89億元，歸屬于上市公司股東的凈利潤為3617.83萬(wàn)元，按照現行股價(jià)，靜態(tài)市盈率為79倍。

　　據評估報告顯示，2013年寰美乳業(yè)的凈利潤為6071萬(wàn)元。上述投資者認為，如果按照與皇氏乳業(yè)的相同市盈率計算，寰美乳業(yè)的價(jià)值將近60億。按照新華百貨持有的45%的股價(jià)，持股價(jià)值將達27億元。而此次才賣(mài)了3億元。

　　一些新華百貨的投資者表示，即使不能與上市公司相比，但是為何不采用市場(chǎng)招標或者掛牌轉讓等更透明的方式，而是采用私下協(xié)議的方式。一位投資者表示，當年三鹿事件中，三鹿這種有問(wèn)題的企業(yè)都有人收購，何況在此事件中沒(méi)有檢測出三聚氰胺的夏進(jìn)乳業(yè)。

　　資產(chǎn)基礎法評估存疑

　　中和資產(chǎn)評估有限公司出具的評估報告稱(chēng)，經(jīng)資產(chǎn)基礎法評估，寰美乳業(yè)的股東權益賬面價(jià)值為32404.43萬(wàn)元，股東權益評估價(jià)值為49950.34萬(wàn)元，增值額為17545.91萬(wàn)元，增值率為54.15%。

　　如果按照新華百貨所持45%寰美乳業(yè)股權計算，寰美乳業(yè)的股東權益所對應的價(jià)值為2.25億元，這樣看來(lái)，此次股權轉讓不但沒(méi)有賠錢(qián)，而且還很“劃算”。

　　不過(guò)一位資產(chǎn)評估業(yè)內人士道出了此中玄機，“資產(chǎn)基礎法是從靜態(tài)的角度確定企業(yè)價(jià)值，沒(méi)有考慮到公司的品牌價(jià)值、未來(lái)盈利能力，往往使企業(yè)價(jià)值低估。”他強調，對于有經(jīng)營(yíng)實(shí)體的企業(yè)，運用收益法更能體現出企業(yè)的實(shí)際價(jià)值。

　　之所以采用資產(chǎn)基礎法，評估公司的報告中給出的理由是，寰美乳業(yè)成立時(shí)間較短，“作為管理性母公司自成立以來(lái)未經(jīng)營(yíng)具體業(yè)務(wù)，本身不組織具體生產(chǎn)運作，沒(méi)有直接的產(chǎn)品收益，其主要利潤來(lái)自于控股子公司寧夏夏進(jìn)乳業(yè)集團股份有限公司的投資收益，故不適用收益法進(jìn)行評估。”

　　知名財務(wù)專(zhuān)家飛雪并不認同此解釋。他認為，由于寰美乳業(yè)的子公司是經(jīng)營(yíng)實(shí)體，而且寰美的利潤主要來(lái)源是該公司，應當采用收益法評估。

　　公開(kāi)信息顯示，2012年新華百貨擬投資2億元購買(mǎi)股票和理財產(chǎn)品，但損失嚴重，收益一直為負。2014年2月，新華百貨公告稱(chēng)擬再投2億元購買(mǎi)理財產(chǎn)品。業(yè)內人士稱(chēng)，新華百貨并不缺錢(qián)。

　　新華百貨稱(chēng)不構成關(guān)聯(lián)交易

　　根據新華百貨的公告，此次股權的受讓方上達乳業(yè)投資成立于2014年初，注冊地和辦公地址在香港。上達乳業(yè)投資的實(shí)際控制人為Ascendent Capital Partners I, L.P.(上達資本私募股權第一期基金或上達基金)。上達基金目前間接控制上達乳業(yè)投資100%的股權。

　　記者檢索公開(kāi)信息發(fā)現，2013年10月，物美商業(yè)(HK.01025)曾向上達基金配股1660萬(wàn)股，籌資2.324億元。而物美商業(yè)的第一大股東恰好是新華百貨。2008年，新華百貨向控股股東物美控股非定向增發(fā)不超過(guò)2億股股份，收購其持有的物美商業(yè)5億股內資股。從此，新華百貨一躍成為物美商業(yè)第一大股東。

　　除此之外，公開(kāi)信息中沒(méi)有顯示上達基金的更多信息。新華百貨公告稱(chēng)，公司與上達乳業(yè)投資及其實(shí)際控制人在產(chǎn)權、業(yè)務(wù)、資產(chǎn)、債權債務(wù)、人員等方面無(wú)任何關(guān)聯(lián)關(guān)系。

　　“這很可疑，首先資產(chǎn)評估階段就不透明，而且交易方還是香港的一個(gè)才注冊的殼公司?？毓扇撕妥庸居执嬖陉P(guān)系，背后是否存在利益輸送不得而知”，一位私募人士表示。

　　按照證券法相關(guān)規定，上市公司出售資產(chǎn)需要經(jīng)過(guò)股東大會(huì )表決。新華百貨公告稱(chēng)，此次交易構不成重大資產(chǎn)重組和關(guān)聯(lián)交易、不存在重大法律障礙。

　　2014年5月15日，新華百貨在寧夏銀川召開(kāi)臨時(shí)股東大會(huì )，以100%的通過(guò)率通過(guò)此次出售股權。由于是現場(chǎng)投票，據統計，出席此次會(huì )議的股東和代理人人數為8人，所持股份占公司有表決權股份總數的41.26%。

　　新華百貨的眾多投資者質(zhì)疑，為何涉及公司如此重大利益的股權轉讓沒(méi)有開(kāi)通網(wǎng)絡(luò )投票?，F場(chǎng)投票增加了中小股東的投票成本，等于變相剝奪了中小股東的投票權。

　　證券律師王智斌表示，目前法律法規對于非重大資產(chǎn)重組的事項表決，并沒(méi)有要求上市公司強制開(kāi)通網(wǎng)絡(luò )投票。因此也存在著(zhù)灰色地帶，一些上市公司認為中小股東會(huì )通過(guò)的或者不重要的表決就很“大方”地開(kāi)通網(wǎng)絡(luò )投票，而中小股東不會(huì )通過(guò)的事項則采用現場(chǎng)投票。

　　■ 相關(guān)

　　新華百貨多起交易被質(zhì)疑

　　在出售寰美乳業(yè)股份的同時(shí)，新華百貨花了3850萬(wàn)元購買(mǎi)了寰美乳業(yè)的另一家全資子公司——夏進(jìn)銀川公司。該公司2007年已經(jīng)全面停產(chǎn)。由于此次交易構成關(guān)聯(lián)交易，新華百貨副董事長(cháng)鄧軍回避表決。

　　新華百貨給出的解釋是，盡管該公司已經(jīng)全面停產(chǎn)，但周邊交通便利，占地面積在114畝，地上建筑物大多還可以使用，其資產(chǎn)主要體現在固定資產(chǎn)和土地上，公司擬通過(guò)購買(mǎi)全部股權，將該宗土地及地上建筑物用于公司未來(lái)后續商業(yè)發(fā)展之用。

　　4月16日，新華百貨公告稱(chēng)擬使用自有資金4.85億元，購買(mǎi)寧夏共享地產(chǎn)有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“共享地產(chǎn)”)未來(lái)開(kāi)發(fā)建設的解放東街小型綜合購物中心及辦公寫(xiě)字樓，合計約5.05萬(wàn)平方米。

　　公司稱(chēng)，購買(mǎi)的商業(yè)中心是解放東街唯一能夠進(jìn)行商業(yè)開(kāi)發(fā)的絕版地塊，有利于對于整體解放街商圈的培育打造。購買(mǎi)辦公用房，將使公司實(shí)現整體集中辦公管理，提升和改善公司運營(yíng)管理的效率和效益性，符合公司未來(lái)長(cháng)遠發(fā)展的需要。

　　但一些中小投資者卻不認可，此次購買(mǎi)的地產(chǎn)折合每平方米近1萬(wàn)/平米，而目前全國房?jì)r(jià)處于高位，很多商業(yè)百貨公司通過(guò)增加網(wǎng)銷(xiāo)來(lái)削減開(kāi)支，而新華百貨卻逆勢投資。據悉，決議已經(jīng)于5月6日被股東大會(huì )通過(guò)，投票方式也為現場(chǎng)投票。

　　2013年10月31日，新華百貨公告稱(chēng)，擬以發(fā)行股份及支付現金的方式，購買(mǎi)少數股東持有的子公司東橋電器49%的股權，此次交易構成關(guān)聯(lián)交易。

　　評估機構湖北眾聯(lián)采用資產(chǎn)基礎法和收益法對東橋電器企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評估后，并最終選擇收益法的評估結果作為評估結論。評估值為63077.24萬(wàn)元，評估增值額為44345.15萬(wàn)元，增值率為236.73%。

　　市場(chǎng)分析人士稱(chēng)，東橋電器是電器連鎖公司，目前電器連鎖受到電商的沖擊較大，本身又無(wú)O2O的打算，東橋電器的主戰場(chǎng)又在銀川市，顯然給予的估值過(guò)高。

　　此擬收購公告出臺當天，新華百貨的股價(jià)跳空低開(kāi)，收盤(pán)時(shí)暴跌9.88%。但隨后收購決定仍獲得證監會(huì )和股東大會(huì )通過(guò)。“把優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)置換出去，把劣質(zhì)資產(chǎn)裝進(jìn)來(lái)，步步為營(yíng)掏空公司”，一位新華百貨的投資者表示。